平安证券：市场中长期拐点需等待 短期或有反弹

pindleskin

基本面、流动性、政策等诸多宏观变量都存在明显分歧的情况下，以上市公司业绩预告为载体的“中报恐惧症”成为市场悲观情绪宣泄的主要载体。但真实盈利和盈利预期的博弈开始出现短期与长期的背离：

短期看，盈利预期已提前真实盈利展开调整。1425 家公司的中报业绩预告显示，上市公司盈利下降趋势2 季度并未改善，但市场几乎以板块崩盘式下挫的方式来对部分公司的利空预告做出回应，而不管这种预告是出于季节性原因、非持续性原因还是趋势性的压力，“中报恐惧症”主导短期市场。

长期看，上市公司盈利下降趋势并未见底。两个指标可以给出答案：一是经营性现金流恶化。上市公司经营性现金流相对净利润之比已从09 年底的199%下滑至目前的104%，显示上市公司业绩含金量在下降；结构上看，应收项和存货增加是现金流恶化主因：上市公司应收款增速自10 年3 季度以来连续7 个季度高于同期营收增速，应收款周转天数持续上升；而上市公司存货增速也从10 年3 季度开始持续高于营收增速，存货周转天数也逐渐上升到与09 年持平的位置。

二是存货跌价计提不足。09 年上市公司应收款总额为1.23 万亿，共计提坏账准备0.15 万亿，计提比例约12%；而2011 年上市公司应收款总额1.94 万亿，只计提坏账准备0.17 万亿，计提比例降至8.89%。显示本轮存货上升周期中企业尚未对存货进行充分跌价计提。另外，08 年经济下滑过程中上市公司存货跌价准备曾从2%大幅提升至4%，假设上市公司存货跌价准备比例提高到2.1%的历史平均水平，当前整体净利润将下滑2.5%；如果计提比例提高到09 年4.2%的水平，则上市公司整体净利润将下滑9%。

中期盈利尚未见底，但盈利预期提前反应的搭配衍生出两个基本判断：一是市场中长期拐点未到，至少未来1-2 个季度内仍难看到趋势性机会；二是市场存在短期反弹可能。伴随企业短期库存回到低位，小幅补库存效应可能改善盈利预期；而财政存款上缴冲击结束和可能的下调存准操作可能带来市场流动性的阶段性改善，并带来短期反弹的动能。7 月底至8 月初是观测短期市场反弹的重要时间窗口。

坚持短期不悲观，长期不乐观的态度。驱动因素看，即使没有进一步的货币放松，市场也将在7 月底至8 月初逐步企稳；如果叠加再次下调存准等进一步的货币政策刺激，则市场有望出现短期小幅反弹。

行业选择建议遵循两项原则：一是优选靠近需求端的板块，因为这样才能更大程度受益经济短周期见底而无需经受去产能的困扰；二是关注下半年季节性景气上行的板块，因为这样才可能获得更高的业绩环比回升弹性，并有更大的概率属于“中报恐惧症”中的错杀板块和公司。依据上述逻辑，依然看好航空、保险、农业产业链相关等叠加了靠近需求端和季节性景气上行两种属性的板块，并建议在前期抱团取暖板块的补跌过程中逢低买入医疗器械与服务、大众消费等领域的优质公司。