欧元区亟须重新设计制度

pindleskin

欧洲货币联盟正呼啸着奔向深渊。我们并不想看到这一幕，但现实是无情的。希腊很可能无法达到进一步从欧元区伙伴国和IMF获得援助所需的标准，欧洲因此需要决定希腊的去留问题。离开欧元区的选择（option）并不能增加希腊成功调整的机会，而欧元区则将付出极高代价——这个期权（option）是“价内”的，并据此定价。

希望希腊退出欧元区是有计划的，欧洲央行将通过向欧洲银行系统注入流动性（并接受低于面值的抵押品）来解决希腊退出的附带伤害。欧洲央行也可能不得不再次出手在二级市场买入公债，限制其他欧元区外围国与核心国的利差。

因此，现实环境将再一次迫使欧洲央行出手。作为欧洲最强大的机构，欧洲央行需要面临随时被当做人质的系统风险，被迫为拯救欧元而采取进一步宽松措施。因此，欧洲央行行长德拉吉近期承诺将“尽一切努力”拯救欧元不足为怪。

欧元区国家明白，“一种货币”是“一个市场”半自然的结果。共同市场不可能施行独立的货币政策，因为欧洲偏好于稳定的汇率和开放的金融市场。这催生了单一货币，以及随之而来的货币政策共同责任。

但是，如今我们也许需要重新面对一个现实：欧洲将因金融市场万劫不复，除非欧洲相应地发展出可行的制度设计。

在当下欧元痛不欲生之时回顾一下货币联盟成立时的观点大有裨益。诺贝尔经济学奖获得者蒙代尔等人在20世纪60年代提出，放弃名义汇率后着重用三个替代机制为地区调整提供缓冲，这三个代替机制分别为跨地区财政转移、联盟内移民以及应对冲击时有调整能力的劳动力市场。

不幸的是，这些机制在当时似乎“危言耸听”。因此，在欧元制度蓝图的制定过程中，蒙代尔的观点一直没有引起注意。事实上，增长与稳定公约（即欧洲不援助条款）忽视了相关的经济理论。

十年来一直在积累的联盟内经常项目赤字不可维持，这一点直到2009年秋危机成为既成事实后才被普遍认识。如今，由于货币联盟的存在，调整必须用过改变相对于可贸易商品的国内价格来实现，即开始真实汇率贬值。

从共同货币在一些外围国显著高估的角度看，真实贬值将是一个漫长的过程，（从20世纪90年代初开始，德国花了近十年时间才消化掉东德房地产泡沫）但很难想像市场参与者会有足够的耐心。这就是为什么支持欧元需要强制性且可信的危机解决机制，而且要不惜一切代价。

发酵中的危机还显露了第二个设计缺陷，这是在蒙代尔的观点中也未获承认的——一体化金融市场的挑战（包括不援助条款可信度）。在正常环境中，畅通无阻的跨境资本流会产生各种好处，包括优化资源配置、提高生产率等。但是，随着危机的爆发，各国政府和银行是一条绳上的蚂蚱，“高筑墙”成为各国监管者的默认之选，而货币条件再次按国境线两极分化。

这导致了金融机构融资成本的显著差异化，企业融资成本差距迅速扩大，许多中小企业甚至完全得不到信用贷款。结果，由于需求疲软，本已十分虚弱的资本支出出现大跌，引发了GDP下降、税收收入减少、支出增加、公债状况进一步失稳的恶性循环。

欧元的诞生并不纯粹始于经济原因。如果我们认为这是一个值得付出的工程，对所有参与者都是有益的，那么欧元区就能生存下去。为了达到这一目标，必须满足某些最低条件。除了灵活的劳动力市场之外，财政保险机制也是欧元区存续的先决条件。而这不仅要求共同金融监管，还要求泛欧元区的金融机构监督，包括共同存款保险机制和银行破产共担机制。

这是一个棘手的任务，实施更需要时间，但马上采取短期替代措施，例如让希腊退出欧元区将带来沉重的代价。外围国将被迫支付极高的溢价以补偿投资者的货币变更和违约风险。若果真如此，欧元将像历史上所有固定汇率制度一样的脆弱不堪。（汉斯·赫尔穆特·科茨是法兰克福歌德大学金融研究中心高级研究员，2002—2010年德国央行委员会成员。